Min första värdering här på bloggen blir på det förmodligen
mest diskuterade bolaget i bloggsfären, H&M. Det är kanske lite tråkigt men
samtidigt vill jag göra denna egna värdering av bolaget för att undvika att
färgas allt för mycket av det andra skriver om det. När jag senast värderade
H&M gjorde jag följande antaganden enligt min princip om att försöka hitta
ett slags sämsta utfall för bolaget.
- Tillväxt i nettoomsättning 7 %
- Kapitalersättningsmarginal 12 %
- Kapitalomsättningshastighet 2,0
Dessa värden antogs gälla för 2016 men också för alla
kommande år. Nu vet jag att utfallet för 2016 hamnade väldigt nära mina
antaganden och jag inser att mitt ”sämst tänkbara utfall” faktiskt kan bli ännu
sämre. Samtidigt finns i rapporten för sista kvartalet tendenser till att resan
utför i marginalerna avstannat. Denna resa när det gäller kapitalersättningsmarginalen
syns i diagrammet nedan tillsammans med tillväxten i nettoomsättning.
Eftersom jag för enkelhets skull håller de antagna
nyckeltalen konstanta över tiden och det samtidigt fanns vissa positiva
tendenser för sista kvartalet väljer jag att fortsätta att se mina antagna
nyckeltal som en slags botten. Visst kan värdena för 2017 bli sämre men sett
över några år borde H&M kunna upprepa dessa nyckeltal (egentligen förbättra
dem). För säkerhets skull gör jag dock en känslighetsanalys där jag varierar
marginalerna och tillväxten för att se hur känslig värderingen är för dessa
parametrar.
Mitt grundscenario har alltså en tillväxt på 7 %,
kapitalersättningsmarginal på 12 % och en kapitalomsättningshastighet som jag
nu dragit ned till 1,95. Omsättningshastigheten har snittat på 1,96 de senaste
7 åren och var senast 1,95. Dessa värden hålls konstanta för kommande år. I
variationen testar jag med än sämre marginal, ned till 8 % och för tillväxten
testar jag med 10 % eftersom det nya målet för bolaget är en tillväxt i
intervallet 10-15 %.
Simuleringarna ger sedan upphov till en stor mängd siffror och
det går inte att ta alla i detalj här. Men kikar vi på vinsten per aktie (efter
skatt) samt en utdelning som tar hänsyn till bolagets finansieringssituation ger
simuleringen följande värden för grundscenariot.
ÅR
|
Vinst per aktie (kr)
|
Utdelning
(kr) |
2017
|
11,56
|
9,75
|
2018
|
12,37
|
10
|
2019
|
13,23
|
10
|
2020
|
14,16
|
10,75
|
2021
|
15,15
|
11,25
|
2022
|
16,21
|
12
|
2023
|
17,35
|
13
|
2024
|
18,56
|
13,75
|
Självklart är siffrorna ingen prognos och ju längre in i
framtiden ju mer osäkerhet blir det. Samtidigt ger de en rimlig uppfattning om
var vi kan landa givet antagandena. Med dessa siffror i botten finns sen flera
sätt att sätta ett värde på bolaget, i grunden använder jag mig av nuvärdet av
framtida utdelningar samt uppskattat aktiepris på slutåret i analysen. Det senare
sätts med antagande om marknadens krav på direktavkastning eller rimligt P/E
tal. Vid värderingen tittar jag i ett fall på de kommande fem åren och i ett
fall på alla åtta åren i simuleringen. Jag gör också en värdering endast
utifrån P/E tal.
För H&M i detta fall landar jag med 10 % per år i avkastningskrav
på en rimlig värdering utifrån grundscenariot på 220 kr. Marknadens värdering
ligger högre vilket får tolkas som att den har en lite ljusare syn på bolaget
än det som finns antagandena. Egentligen tror jag också att sannolikheten är
stor att H&M klarar av att slå de värden jag antagit. Samtidigt finns
risken att marginalerna pressas ytterligare, trenden är ju fallande sedan många
år.
I min känslighetsanalys där jag lät
kapitalersättningsmarginalen falla till 8 % men med alla andra antaganden
oförändrade blir pressen väldigt stor på bolaget och om tillväxten ändå ska
fortsätta skulle utdelningen behöva sänkas kraftigt. Vinsten per aktie för 2017
skulle t ex bli 7,70 kr. Självklart drabbar detta värderingen av bolaget och i
detta scenario blir Morgan Stanleys famösa värdering av aktien på 160 kr fullt
realistisk.
När det gäller tillväxten gjorde jag testet att låta den
vara 10 % istället, nu tillbaks till 12 % kapitalersättningsmarginal. Den högre
tillväxten påverkar självklart värderingen positivt och om jag räknar på samma
sätt som i grundscenariot landar värderingen på 240 kr, relativt nära dagens
marknadsvärdering.
För andra aktuella perspektiv på H&M läs gärna Lundaluppens "Rapport från H&M" och Fundamentalanalysbloggens "H&M saktar ned".
Tack för en intressant start på bloggen. Skall lägga den till min läslista.
SvaraRaderaMed vänlig hälsning
Lars
Och tack för att du kommenterat här. Blir ju lite roligare att skriva samtidigt som det tvingar en att skärpa sina argument när man vet att det finns läsare.
RaderaHälsningar
MV