måndag 6 februari 2017

H&M - uppdaterad värdering

Min första värdering här på bloggen blir på det förmodligen mest diskuterade bolaget i bloggsfären, H&M. Det är kanske lite tråkigt men samtidigt vill jag göra denna egna värdering av bolaget för att undvika att färgas allt för mycket av det andra skriver om det. När jag senast värderade H&M gjorde jag följande antaganden enligt min princip om att försöka hitta ett slags sämsta utfall för bolaget.
  • Tillväxt i nettoomsättning 7 %
  • Kapitalersättningsmarginal 12 %
  • Kapitalomsättningshastighet 2,0

Dessa värden antogs gälla för 2016 men också för alla kommande år. Nu vet jag att utfallet för 2016 hamnade väldigt nära mina antaganden och jag inser att mitt ”sämst tänkbara utfall” faktiskt kan bli ännu sämre. Samtidigt finns i rapporten för sista kvartalet tendenser till att resan utför i marginalerna avstannat. Denna resa när det gäller kapitalersättningsmarginalen syns i diagrammet nedan tillsammans med tillväxten i nettoomsättning.



Eftersom jag för enkelhets skull håller de antagna nyckeltalen konstanta över tiden och det samtidigt fanns vissa positiva tendenser för sista kvartalet väljer jag att fortsätta att se mina antagna nyckeltal som en slags botten. Visst kan värdena för 2017 bli sämre men sett över några år borde H&M kunna upprepa dessa nyckeltal (egentligen förbättra dem). För säkerhets skull gör jag dock en känslighetsanalys där jag varierar marginalerna och tillväxten för att se hur känslig värderingen är för dessa parametrar.

Mitt grundscenario har alltså en tillväxt på 7 %, kapitalersättningsmarginal på 12 % och en kapitalomsättningshastighet som jag nu dragit ned till 1,95. Omsättningshastigheten har snittat på 1,96 de senaste 7 åren och var senast 1,95. Dessa värden hålls konstanta för kommande år. I variationen testar jag med än sämre marginal, ned till 8 % och för tillväxten testar jag med 10 % eftersom det nya målet för bolaget är en tillväxt i intervallet 10-15 %.
Simuleringarna ger sedan upphov till en stor mängd siffror och det går inte att ta alla i detalj här. Men kikar vi på vinsten per aktie (efter skatt) samt en utdelning som tar hänsyn till bolagets finansieringssituation ger simuleringen följande värden för grundscenariot.

ÅR
Vinst per aktie (kr)
Utdelning
(kr)
2017
11,56
9,75
2018
12,37
10
2019
13,23
10
2020
14,16
10,75
2021
15,15
11,25
2022
16,21
12
2023
17,35
13
2024
18,56
13,75

Självklart är siffrorna ingen prognos och ju längre in i framtiden ju mer osäkerhet blir det. Samtidigt ger de en rimlig uppfattning om var vi kan landa givet antagandena. Med dessa siffror i botten finns sen flera sätt att sätta ett värde på bolaget, i grunden använder jag mig av nuvärdet av framtida utdelningar samt uppskattat aktiepris på slutåret i analysen. Det senare sätts med antagande om marknadens krav på direktavkastning eller rimligt P/E tal. Vid värderingen tittar jag i ett fall på de kommande fem åren och i ett fall på alla åtta åren i simuleringen. Jag gör också en värdering endast utifrån P/E tal.

För H&M i detta fall landar jag med 10 % per år i avkastningskrav på en rimlig värdering utifrån grundscenariot på 220 kr. Marknadens värdering ligger högre vilket får tolkas som att den har en lite ljusare syn på bolaget än det som finns antagandena. Egentligen tror jag också att sannolikheten är stor att H&M klarar av att slå de värden jag antagit. Samtidigt finns risken att marginalerna pressas ytterligare, trenden är ju fallande sedan många år.

I min känslighetsanalys där jag lät kapitalersättningsmarginalen falla till 8 % men med alla andra antaganden oförändrade blir pressen väldigt stor på bolaget och om tillväxten ändå ska fortsätta skulle utdelningen behöva sänkas kraftigt. Vinsten per aktie för 2017 skulle t ex bli 7,70 kr. Självklart drabbar detta värderingen av bolaget och i detta scenario blir Morgan Stanleys famösa värdering av aktien på 160 kr fullt realistisk.

När det gäller tillväxten gjorde jag testet att låta den vara 10 % istället, nu tillbaks till 12 % kapitalersättningsmarginal. Den högre tillväxten påverkar självklart värderingen positivt och om jag räknar på samma sätt som i grundscenariot landar värderingen på 240 kr, relativt nära dagens marknadsvärdering.

Sammantaget avstår jag med dagens marknadspris för köp i H&M. De måste visa att botten är nådd för marginalerna innan ett köp kan övervägas. Samtidigt, om de visar en vändning uppåt i marginalerna kan värderingen av bolaget öka rejält.

För andra aktuella perspektiv på H&M läs gärna Lundaluppens "Rapport från H&M" och Fundamentalanalysbloggens "H&M saktar ned".

2 kommentarer:

  1. Tack för en intressant start på bloggen. Skall lägga den till min läslista.

    Med vänlig hälsning

    Lars

    SvaraRadera
    Svar
    1. Och tack för att du kommenterat här. Blir ju lite roligare att skriva samtidigt som det tvingar en att skärpa sina argument när man vet att det finns läsare.

      Hälsningar
      MV

      Radera